海证资本站在时代交锋处，华润万象生活书写城市品质生活新篇章

20多年前，当华润的建设者们决定在深圳那片空地上做一个没人做过的大型商业综合体时，穿越周期的能力就已经种下。一代代开拓创新又勇往直前的建设者，历经二十余年的耕耘和灌溉，把当初这颗种子培育成了一棵枝繁叶茂的大树。

在过去五年里，华润万象生活（01209.HK）历经资本市场和行业的风雨变幻，展示出了坚韧的根基和向阳生长的韧性。自2020年底成功登陆港交所，华润万象生活便以“商管+物管”双轮驱动的独特模式，在资本市场刻下了自己的成长轨迹。

上市五年来，外部环境波谲云诡，房地产行业深度调整，消费市场承压分化，物管行业增速换轨，华润万象生活却逆势交出了一份持续高增长的亮眼成绩单，不仅财务数据节节攀升，市值稳居行业鳌头，更以其清晰且坚定的战略、稳健的运营和前瞻的布局，为行业提供了一个穿越周期、高质量发展的鲜活样本。

站在“十四五”收官与“十五五”谋篇的关键节点，华润万象生活以自身特色赢得了资本市场的重新定义。这家曾经的内配型企业在走向市场化的过程中，不仅以跨越式增长迅速跻身物管行业第一梯队，还一直稳坐商管行业的龙头地位。如今，它正在以更加细腻精妙的笔触，描摹出“客户信赖和喜爱的城市品质生活服务商”的画像。

“以一座城改变一座城”

2004年在深圳罗湖开出的第一个万象城，初心之一是给在深圳工作生活的人一个有品位有追求的所在。这样一个城市综合体赋予了当地居民以购物之外的享受，带来了社交文化娱乐的新鲜体验，更以一极具突破性的下沉广场打破了当时传统商贸中心的业态布局……“开业当天，全深圳的人都来了。”

就这样不按“套路”出牌，华润万象生活一路迭代创新，将“万象”从一座购物中心的名称，进化为中国商业地产领域高品质、强运营的代名词，也成为当今头部商业运营商中绕不开的对象。

如今的深圳万象城

当行业从增量时代进入存量发展时代，如何将自身已经具备的完整成熟的能力复制到其他项目上就成了新课题。华润万象生活把过往的成功提炼总结出四点：标准化且可复制的管理体系、庞大而忠诚的品牌租户网络、专业顶尖的人才梯队、深入人心的品牌形象，以此为原点，向外辐射释放。

从2020年上市起，华润万象生活开始对外承接轻资产管理项目。如今来看，这套精密的运营管理系统和深厚的品牌资源，让华润万象生活在上市的五年时间里，实现了从重资产依赖到轻资产引领、从单体成功到体系输出的蜕变，其商业版图也实现了量与质的双重飞跃：在营购物中心数量从2020年末的62座，快速增长至2025年上半年的125座，覆盖全国核心城市。

不只是规模庞大，运营质量亦处于行业领先。截至2025年6月底，53座购物中心零售额位居当地市场第一，104座跻身当地前三，整体出租率常年维持在97%以上的行业巅峰水平。

华润万象生活扮演的角色远不止于“包租公”，它更是一个商业资源整合平台和消费趋势策源地。

在过去的20年多年里，华润万象生活一直在寻找和发现优秀品牌的路上，千方百计把这些品牌请进来。公司总裁喻霖康曾提到，从2004年开始，与15家品牌的合作长达20年。廿年相伴，对品牌与万象商业来说，其间关系已不再是简单的租户与业主，早已蜕变为风雨同舟的伙伴之谊。

如今，万象商业现在已与超过7400个品牌、20000余家店铺深度合作，各类国际品牌与本土新兴潮流首店将其作为战略布局的关键落点。

这种龙头引力形成了马太效应，凭借优异的运营表现吸引优质的品牌，丰富的品牌组合又进一步巩固了商场的客流与销售，从而在获取新项目时拥有无可比拟的谈判优势。

上市之初，华润万象生活便设定了“十四五”期间拓展超50个第三方购物中心的目标。截至2024年末，这一目标已提前完成，新签约的轻资产项目遍布深圳、上海、广州、成都、武汉等一线及新一线城市，其中亦包含如义乌天地、绍兴天地和深圳大运天地这类创新非标类产品。

不少业主方被华润万象生活工匠般的精神所吸引。兰州万象城的开发者就对当年的深圳万象城项目十分欣赏，希望能达成合作，将这样一个能改变城市商业面貌的作品引入兰州。而今，兰州万象城也不负所望，成为辐射甘青宁地区的西北商业标杆项目。

万象商业还在持续将这种能力向外输出。无论是像南昌红谷滩万象天地这样从传统卖场改造而来的“涅槃重生”案例，还是如西安万象城般融合建筑艺术与文旅体验的“现象级”新作，华润万象生活凭借前瞻的定位策划、卓越的空间改造力和强大的招商运营实力，将项目打造为城市商业新名片。

从过去面对优秀对手时的焦虑，到如今完成每个项目的完美落地，万象人用创新和巧思雕刻出一个个独一无二的项目，实现自我确认和自信应对，在轻资产扩张之路上越走越宽。

“以一方空间，守护万家灯火”

商管业务提供业绩增长的不竭动力，物业管理业务则构成了华润万象生活营收的基本盘，也是其抗风险韧性的重要来源。

上市五年，是华润万象生活物管业务挣脱“内配”标签、全力开拓第三方市场的五年。在上市后第二年，物业总在管面积中，第三方面积占比便一举突破50%，铸就了“独立行走”的能力。这期间伴随着管理规模的跨越式增长，从2020年的约1.19亿平方米，扩张至2025年上半年的4.20亿平方米，合约面积达4.52亿平方米，稳居行业第一梯队。

这一成绩源于对“有质量的规模增长”原则坚定执行。一方面，华润万象生活强大的直拓能力持续发力，新增合约面积中一、二线核心城市占比保持高位，其中2024年这一比例超80%，确保了项目的优质属性和长期盈利潜力。

另一方面，华润万象生活把握住了行业整合的窗口期，成功完成了对中南服务、禹洲物业等业内企业的大规模并购，迅速做大了规模基本盘并进入了关键区域市场。据透露，收并购而来的重资产项目每年实现了20%以上的增长。

这背后是华润万象生活对收并购标的严苛的财务与品质要求，坚持机会牵引的规模增长以及利润驱动的有效成长原则，规避了为规模而规模的盲目扩张。

在接下来的投资中，华润万象生活将持续寻找能与现有业务实现协同效应、培育战略核心能力的标的，在进行规模补充的同时，同步推进能力补强，以支持未来在公开市场中的投标、竞标。

能力补足的一个关键背景是，在住宅物业费陷入增长瓶颈、人力成本持续攀升的当下，华润万象生活将未来锚定在了更为广阔的“城市公共空间运营”这片蓝海——从市政公园、景观河道、城市绿道的养护，到大型体育场馆、博览中心、医院学校的综合服务，再到整个城市片区的统筹运营，塑造新的业务增长极。

万象服务全国性社群活动IP“万象小马会”

截至2025年上半年，城市空间在管面积已达1.27亿平方米，相关收入同比增长15.1%，增速显著高于传统业态。这类项目通常具有合同期限长、现金流稳定、受经济周期波动影响小的特点，有效平滑了住宅物业的周期性波动。

华润万象生活管理层表示，未来将进一步整合规划设计、翻新改造、运营管理等全链条能力，从单一项目管理升级为片区运营，并加速城市空间运营服务商转型。

屹立“千亿阵营”

就这样，凭借一代代人的耕耘和奋斗，万象人成功落地了二十年前的战略布局，将华润万象生活培育成了一棵健康的参天大树。2020年12月9日甫一上市就备受市场关注，首日收盘价28港元/股，较招股价涨25.56%，领涨整个物业板块；市盈率更是高达110倍，位列物业股估值第一名。

回顾上市元年，华润万象生活实现营业收入67.79亿元，股东应占核心净利润8.16亿元。自此，华润万象生活便开启了一条逆行业周期的增长路径。两年之后，华润万象生活就入选了香港“蓝筹股”，被新纳入恒生指数成份股。

至2024年，其营业收入已攀升至170.43亿元，五年间复合增长率超过20%；同期，核心净利润达到35.07亿元，实现了超过四倍的飞跃。

在物管行业普遍面临毛利率侵蚀、商管领域消费承压的双重挑战下，华润万象生活的综合毛利率从2020年的27%逆势提升至2024年的32.9%，并在2025年上半年进一步跃升至37.1%。这一指标的逆势向上，揭示了其业务结构优化与运营效率提升的内在动能。

这得益于华润万象生活的核心经营策略：“有利润的营收”和“有现金流的利润”。在该理念的指引下，华润万象生活的增长逻辑超越了传统的规模至上，将盈利质量和现金流安全置于同等重要的位置，为高股东回报和战略性投资提供了充沛的“弹药”。

上市以来，公司累计派息总额已超过91亿元，占同期核心净利润的八成以上。其中，2024年全年派息率（含特别股息）达到100%，2025年中期亦首次实现核心净利润100%分派。这种稳定的分红政策，在波动加剧的市场中为投资者提供了宝贵的确定性，塑造了“投资高回报”的鲜明标签。

资本市场的反馈是最客观的投票。与资本蜜月的狂热期，46家上市物管公司的总市值在2021年上半年达到万亿元以上。而随着房地产行业深度调整持续向下游传导，资本市场不断调整对物业板块的认知，板块总市值一度低至仅2600亿元。

在行业剧烈洗牌期，华润万象生活却依然屹立于“千亿市值”阵营，市盈率稳居行业榜首。这一现象并不是幸存所致，而是一番价值重估。这从近来国际大行的报告中可窥见一斑。

今年以来，包括里昂证券、美银、摩根士丹利、瑞银等在内的各大机构持续发布看好报告，将其评级调升至“买入”或“增持”，目标价不断上修。

摩根士丹利在报告中指出，其同店销售增长持续领先行业，市占率优势不断扩大；瑞银则看好其捕捉新兴品牌的能力与奢侈品零售的复苏潜力。

这种认知变迁的核心在于，市场认可华润万象生活能够持续汇聚和孵化最具增长潜力的消费品牌，其增长逻辑与消费升级和内需扩大战略同频共振，而非单纯依赖地产开发周期，其商业模式具备穿越地产周期的独立性与广阔成长空间。

更好地走向明天

追溯至最初，深圳万象城放弃了一片租赁空间，转而打造出下沉广场，为到来的每个顾客创造出一个可与自然接触的空间。这样的决策背后，是华润万象生活对自然、对人的尊重，是深植于企业基因里的ESG理念。这也早就已成为其品牌美誉度和运营效率的重要来源。

上市之后，华润万象生活制定了更加详细完备的可持续发展战略，并坚定地实践推进。

在环境方面，华润万象生活设定了明确的“双碳”目标，承诺2030碳达峰、2050碳中和，并明确提出2030年前所有重奢购物中心实现绿电运营；在社会领域，关注员工发展，将领导力融入培训体系，开展一线专业技能提升项目，并加入WELL规模计划，惠及32万空间使用者；在乡村，通过教育帮扶、产业助农、导入“红色管家”物业模式，为乡村振兴提供可持续的“万象方案”。

“万象守护·爱育希望”公益助农活动

这些实践不仅赢得了社会尊重，也显著增强了客户黏性与员工归属感，转化为实实在在的软竞争力。而这份发自内心对绿色、自然和社会的尊重与爱护，形成了一股强大的力量，感染并带动着更多人参与其中。

下一个五年，华润万象生活将ESG提升至战略引擎的高度，与业务发展深度融合，勾勒出一幅以长期主义为底色的可持续发展新蓝图。在这幅新蓝图上，华润万象生活的“2+1”一体化业务模式（商管+物管+大会员）也将进入协同深化、价值共生的新阶段。

在商管业务上，华润万象生活将继续巩固高端市场领导地位，加速轻资产管理输出，并审慎投资具有战略价值的优质中资产项目；物管业务则坚定不移地向城市空间运营服务商转型，打造一体化服务能力，竞逐更大型的政府与机构服务项目；大会员业务作为战略培育的“第二增长曲线”，将在完成各项资源整合的基础上，深耕积分运营、会员权益与数据资产化。

新近开业的深圳湾万象城二期，正是华润万象生活未来业务模式的真实写照：高品质的商业空间，与周边的体育文化场馆、人才公园、“春笋”写字楼、后海有机结合，从商业、人文、产业、生态和城市发展等多重维度，创造空间价值，以“全业态、全客户、全产品、全服务”的方式持续而深度地参与片区运营建设。

在这一过程中，ESG治理将全面嵌入公司战略决策与绩效考核体系。华润万象生活也致力于构建更具活力的市场化组织与人才激励机制，用事业吸引人、用文化留住人、用机会发展人。

在喻霖康看来，华润万象生活达到当前的规模之后，更重要的是要建成一套完善运作的体系，支持有追求、有理想的人才，随着体系快速成长起来。

“我们还在飞速地发展，机会很多。”喻霖康坦言，“回到我们最开始的理想和理念，踏踏实实做好自己、做好作品。我们愿意跟消费者朋友、合作伙伴和同事一起，继续携手，继续往前走。”

上市五周年，是华润万象生活一个重要里程碑的完成，更是一个崭新篇章的开启。这家企业用持续的卓越证明了一种商业模式的生命力，用坚定的践行定义了一家行业龙头企业的责任与担当。

以过去的成功为坚实的基础，华润万象生活着眼高质量、最健康、可持续发展，以城市品质生活服务商为定位，在下一个五年里，为城市、为社会、为自然打造出一片万象生活。

这位时代的同行者与城市的共建者，正在以“万象”之名，描摹出一幅包罗万千美好生活的生动长卷。

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